GDIRI观察 | 互补的广州、长沙项目 凯德加紧布局双REITs平台

图片来源：凯德集团官网

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2025年华夏凯德商业REIT韧性增长，核心经营指标完成度超同期预测。

作为国内首单由外资机构发起的消费基础设施公募REITs，华夏凯德商业REIT于近期发布2025年度业绩报告，表现不错。

报告期内，基金收入、EBITDA、可供分配金额等核心经营指标均超额完成招募说明书同期预测值。

而底层长沙凯德广场雨花亭与广州凯德广场·云尚两大项目整体出租率、租金收缴率也居已上市消费REITs第一梯队，现金流稳定性具备优势。

据公开披露数据，2025年，华夏凯德商业REIT基金收入7256.11万元，完成率达102.57%；盈利端表现，全年实现基金EBITDA录得3988.11万元，完成率109.78%，净利润1170.71万元。现金流层面，全年实现可供分配金额3044.17万元，对应预测值完成度103.15%。

拆分底层资产来看，两大项目形成了“成长突破+稳定托底”的互补格局。

其中广州云尚项目是业绩贡献的核心来源，报告期内实现营业收入4942.72万元，收入完成度103.20%，运营净收益2573.04万元，完成度高达115.50%；长沙雨花亭项目则发挥了成熟资产的稳盘作用，运营净收益1585.50万元，完成度102.22%。

项目盈利层面，长沙雨花亭项目毛利率达60.29%，高于行业平均水平；广州云尚项目毛利率则为29.21%，主要受调改前期投入、业态结构差异等因素影响。

现金分派率方面，报告期内基金年化现金分派率为3.98%。横向对比全市场已上市消费基础设施REITs，该分派率在12只同类型产品中位居第6位，处于行业中游区间，略高于华夏大悦城商业REIT、中金唯品会奥莱REIT等产品，与行业中位水平基本持平。

细看底层资产运营表现，基金两大底层资产在出租率、租金收缴率、租金定价等核心运营指标上，都表现亮眼。

出租率方面，截至2025年末，两大项目整体可供出租面积超8.8万平方米，整体出租率达98.52%，其中长沙雨花亭项目出租率98.64%，广州云尚项目出租率98.40%，均较首发上市时的预测值实现提升。

横向对比来看，该出租率水平远高于国内购物中心行业平均水平，在已上市消费REITs中处于第一梯队，与中金印力消费REIT、华夏大悦城商业REIT基本持平，仅次于华夏华润商业REIT、华夏中海商业REIT等头部产品。

而从租金收缴率来看，报告期内，两大项目整体租金收缴率达99.25%，其中长沙雨花亭项目99.19%，广州云尚项目99.28%，基本实现租金全额收缴。

在当前国内商业地产市场仍存在部分租金拖欠、降租免租的行业背景下，接近100%的租金收缴率，从源头保障了基金现金流的稳定性和可预测性。

租金定价能力上，两大项目平均租金单价达212.31元/㎡/月，其中长沙雨花亭项目平均租金单价154.86元/㎡/月，广州云尚项目平均租金单价265.13元/㎡/月，均处于所在城市核心商圈的中高位水平。

横向对比同类型上市REITs底层资产，广州云尚项目的租金单价高于华安百联消费REIT旗下上海又一城项目、中金印力消费REIT旗下杭州西溪印象城项目，居行业中高位区间。

值得注意的是，广州云尚项目在2025年四季度启动调改的背景下，仍实现了租金水平的稳中有升，体现了项目在区域市场的定价权；而长沙雨花亭项目作为运营超20年的成熟商业体，维持了近满租的运营状态和稳定的租金水平。

优质的租户和活动，是资产长期稳定运营的核心基石。通过持续引入区域首店、特色品牌，优化业态组合，报告期内两个底层资产完成了多个品牌的续约与新品牌引入。

截至报告期末，长沙雨花亭项目签约租户总数（含岛柜）213个；广州云尚项目签约租户总数（含岛柜）246个。

同步，长沙项目以主力店为核心，引入“B.DUCK小黄鸭”打造沉浸式城市乐园，联动《潇湘晨报》举办“邻里超级兴福节”，通过亲子轮滑赛、国潮市集等活动，锁定区域家庭消费客群，保障了经营的长期稳定性；

而广州项目则以专门店为主，落地本土顶流IP“红小豆”及《疯狂动物城2》圣诞快闪等活动。

租户集中度方面，两大项目租金来源均高度分散，有效降低了单一租户撤租带来的经营风险。报告期内，长沙雨花亭项目前五大租户租金收入合计占比仅16.95%，第一大租户租金占比不足7%，处于行业中上游的优质水平。广州云尚项目的租户分散化优势更为突出，前五大租户租金收入合计占比仅8.16%，仅次于成都大悦城项目的6.89%。

不过，在内生增长之外，在底层资产中扮演“成长突破”角色的广州云尚项目，也面临着区域商圈竞争格局重构的挑战。

例如白云新城金铂商业总部与凯德广场・云尚同属广州白云新城核心商圈，直线距离约1公里，均位于地铁2号线沿线，核心辐射范围高度重叠。

其中金铂商业总部为总建面46.5万平方米的城市级商业综合体，预计2027年1月开业，定位金铂旗下广州首个高端旗舰产品线；项目分南北两个地块立体开发，涵盖国际知名连锁会员超市、五星级酒店、购物中心、城市级跑道公园、都市轻户外基地、宠物友好公园、多首层街区、甲级写字楼等业态

基于项目区位、定位、客群的高度重合，金铂商业总部的落地，短期来看，会对广州凯德云尚项目的客流与租户形成一定的分流压力。

两者核心客群均覆盖白云新城家庭、年轻潮流与商务办公客群，业态布局均以零售、餐饮、亲子娱乐、生活服务为核心，主力店均包含超市、影院等流量型业态，存在一定的同业竞争压力。

据公开披露信息，金铂商业总部规划商业体量约为凯德云尚的3倍，拟引入超600家品牌，远超凯德云尚项目现有200余家的品牌规模，同时搭配自营主力店、国际名品、首进品牌等业态，形成更强的目的地消费吸引力，对广州凯德云尚项目的核心客流造成分流。

此外，为保障招商进度，新入市商业体通常会在开业初期推出更具竞争力的租金政策与免租优惠，这将直接压缩凯德云尚的租金溢价空间。

凯德云尚当前出租率维持在98%以上的行业高位，而金铂项目开业前的招商周期，将与凯德云尚2026-2027年的品牌续约窗口期高度重叠，届时项目有可能面临维持出租率稳定与控制租金涨幅的双重压力。

不过从另一方面来看，两个项目仍存在显著的定位与辐射差异。

金铂商业总部定位城市级全业态商业综合体，而凯德云尚深耕白云新城近10年，已形成稳定的区域家庭与年轻客群基本盘，形成了差异化的核心竞争力。同时，金铂项目配套的甲级写字楼、星级酒店，将为白云新城核心区新增稳定的高端商务客群与住宿客流，进一步扩大商圈的基础消费盘。

而凯德云尚作为已运营成熟的商业体，可凭借成熟的业态组合与便捷的地铁通达性，承接这部分新增商务客流的日常消费需求。

据基金业绩会披露信息，华夏凯德商业REIT上市之初便制定了明确的资产调改计划，2025年四季度广州云尚项目正式启动改造升级。本次调改总成本约2235万元，聚焦核心楼层业态焕新，拟引入15家新品牌优化业态布局与消费动线，截至报告期末改造区域租赁意向面积已过半，预计2026年7月正式开业。

这一时间节点早于金铂商业总部的开业时间，具备提前锁定客群、巩固差异化优势的先发条件。

另一方面，在首单消费基础设施REITs实现稳定运营的同时，凯德投资第二单公募REITs——华夏凯德商业不动产REIT也已进入申报推进阶段。

2026年1月，该REIT正式申报至上交所。据披露信息，其底层资产包含深圳来福士广场与绵阳涪城项目两大资产，项目总估值50.42亿元，预计募集规模40.54亿元，基金将采用杠杆收购的形式，预计2026年净现金流分派率为4.57%，高于首单产品2025年的分派率水平。

其中，深圳来福士项目涵盖办公、购物中心、服务式公寓三类产品，土地剩余年限31.22年，总估值38.5亿元，其办公业态估值中整合了全部8.8万平方米地下空间；绵阳涪城项目则是当地市场首位度最高的商业项目之一，具备稳定的现金流表现。